Forex - Swap valutari


I contratti di tipo Swap rappresentano una delle storie di maggior successo della finanza anni ottanta e un'efficace illustrazione dei benefici ottenibili attraverso l'innovazione finanziaria. Con una piazza partita da zero nel lontano 1980, il mercato degli Swap è cresciuto fino a superare, alla fine dello scorso decennio, i 2 mila miliardi di dollari annui, con un’interesse per tale tipo di strumento che tutt’ora non accenna a placare la propria attestazione.

Forex - Swap valutari

Un contratto Currency Swap consiste nella compravendita di flussi monetari (futuri) calcolati su importi di egual ammontare in valuta differente. Attraverso la stipulazione di un accordo a termine, rispetto al quale viene fissato in origine il tasso di cambio di riferimento, i soggetti coinvolti nella transazione stabiliscono le condizioni rispetto alle quali, al termine del periodo concordato, ogni controparte si impegnerà a pagare i cash flows ottenuti dai differenziali sulle divise tradate, rispetto al parametro iniziale. Al pari delle contrattazioni Forex e, in generale, del mercato degli strumenti Swap, anche gli Swap su valuta sono trattati sul mercato OTC non regolamentato.

Le parti del contratto Swap in valuta

Ogni contratto Swap si compone di due parti, una transazione Spot, solitamente mantenuta per due giornate lavorative ed utilizzata per l’acquisto della valuta oggetto d’interesse, ed una transazione Forward, opposta rispetto a quella Spot ed sfruttata come strumento di riconversione della valuta originariamente contrattata. Tale secondo passaggio attribuisce al contratto Swap la caratteristica di contratto a termine, con posizioni che possono essere mantenute anche per archi temporali lunghi (dai 2 ai 10 anni).
Basandosi su importi paritari iniziali (sebbene in valuta differente), il Forex Swap è strutturato come un rapporto in contropartita, vale a dire volto a raffrontare un pagamento a tasso fisso con un versamento a tasso variabile. In tal senso una delle due parti si vincola a pagamenti continui e periodici (sulla rata d’interesse in valuta), ricevendo una serie di versamenti rispetto alla valuta differente della controparte (calibrati anch’essi sulla rata d’interesse di riferimento). Le effettive somme che verranno scambiate ad ogni scadenza, saranno allora i saldi (Swap points) ottenuti dalla somma di accrediti e addebiti sulle posizioni in essere.

Nonostante il recente sviluppo nell’utilizzo dei Currency Swap, la pratica di tale strumento risulta all’oggi ancora ardua per i mercati, così da limitarne l’utilizzo alle sole banche d’investimento e alle istituzioni finanziare, che possono sia trarre vantaggio dai differenziali delle valute tradate, sia coprirsi da esposizioni eccessive nei confronti di una divisa.

Tipologie principali di contratti Swap

Le principali tipologie di prodotti Swap rinvenibili sul mercato Forex sono due e, più precisamente, Swap valutari incrociati e Swap sul tasso di interesse.
Il primo dei due strumenti consiste nell’accordo tra due parti volto a scambiare una serie di flussi monetari denominati in valuta diversa e calcolati su basi simili o differenti. Diversamente, lo Swap sul tasso di interesse è finalizzato allo scambio di una serie di flussi monetari futuri, denominati nella stessa valuta ma calcolati su basi (valutarie) differenti.

La nascita degli Swap valutari: i prestiti paralleli

La storia degli Swap sulle valute nasce di rimando alla pratica dei prestiti paralleli, detti anche finanziamenti paralleli di garanzia, che si svilupparono negli anni settanta. A quei tempi i controlli sui cambi applicati nella maggior parte dei Paesi (ora eliminati) limitavano le opportunità sia per le aziende, nell’ottenere finanziamenti oltre confine, sia per gli investitori, nella pratica di impiego di capitali all'estero.
Per esemplificare la situazione, si considerino due aziende, una con sede nel Regno Unito ed una negli Stati Uniti. Ognuna ha una succursale estera che opera nell'altro Paese e che ha bisogno di un finanziamento. Il modo più diretto per ciascuna casa madre sarebbe quello di finanziare la propria filiale estera con un prestito, pratica che, per via delle dinamiche sul mercato dei cambi, potrebbe risultare insidiosa, costosa o addirittura impossibile.
L'alternativa sviluppata negli anni settanta, fu allora che ogni casa madre concedesse alla succursale dell'altra azienda operante nel proprio Paese un prestito dell’ammontare desiderato; la casa madre americana, in tal senso, si trovava a finanziare la sussidiaria dell'azienda inglese con sede negli Stati Uniti, così come la casa madre britannica operava analogamente per la succursale statunitense nel Regno Unito.

Il vantaggio fondamentale dell’alternativa offerta dai prestiti paralleli era quello di poter evitare le restrizioni imposte dai controlli sui cambi, per mezzo di un non-trasferimento di capitali all’estero, ovviato dal prestito reciproco alla base dell’accordo tra le società. Perché l'accordo funzionasse era tuttavia necessario che la coppia di aziende con le due succursali estere avessero esigenze analoghe di finanziamento e fossero entrambe disponibili ad accettare il relativo rischio di credito.

La rivoluzione dei tassi floating: lo Swap valutario incrociato

Quando i Governi e le Banche centrali cominciarono a definire il nuovo sistema a tassi di cambio fluttuanti, i controlli valutari si allentarono, fino ad essere (per le valute più importanti e trattate) del tutto eliminati. Da quel momento le società multinazionali iniziarono a scontare fortissimi benefici, conseguenti ad una minor difficoltà connessa al reperimento di risorse finanziarie con le quali nutrire le proprie succursali estere. Ciò tuttavia non eliminava il rischio valutario di fondo: un'azienda inglese che prestava dollari alla propria filiale americana, riceveva sì i pagamenti degli interessi e il rimborso finale del capitale, ma il tutto denominato in dollari, esponendosi quindi ad un elevato rischio di cambio. La soluzione trovata all'inizio degli anni ottanta per ovviare a tale problema fu allora lo Swap valutario incrociato, che sostituisce il prestito o il finanziamento parallelo con una coppia di Swap valutari incrociati.

Si supponga che il rapporto di cambio di mercato sia £1=$2 (2 sterlina/dollaro), che gli interessi sulla sterlina siano all'8% e quelli sul dollaro al 5%. Partendo dalla casa madre inglese e dalla sua succursale, il primo flusso monetario è il pagamento dello Swap da parte della casa madre (per un importo pari, ad esempio, a £100 Milioni) che fornisce alla succursale $200 Milioni. Successivamente, secondo l’accordo a monte dello Swap, la filiale paga al tasso fisso annuo sul dollaro $10 Miliardi, mentre la casa madre riceve (al tasso fisso annuo sulla sterlina) £8 Miliardi. Alla scadenza ci sarà dunque un cambio inverso di capitali: per quanto riguarda la società inglese, i flussi monetari derivanti dallo Swap saranno perfettamente equivalenti alla concessione di un prestito di £100 Milioni al tasso fisso dell'8% annuo, senza alcun rischio di cambio. Dal punto di vista della succursale britannica, invece, i flussi monetari corrisponderanno ad un indebitamento di $200 Milioni al tasso fisso del 5%. Una situazione analoga si verifica parallelamente per la società americana e la sua succursale operante nel Regno Unito: l'operazione Swap è infatti speculare, ad eccezione del fatto che tutti i flussi monetari in valuta sono invertiti.

Gli Swap valutari incrociati, a conti fatti, non solo eliminano l'esposizione ai cambi che sorgerebbe se una casa madre concedesse direttamente un prestito a una sua succursale estera, ma annullano definitivamente il rischio di credito associato a un prestito parallelo.
Nonostante l’avvio di tale tipo di mercato, però, sul mercato permaneva il limite rispetto al quale alle due aziende veniva richiesto che i bisogni delle due fossero speculari.

L’azione dei Broker bancari

In ambito di contrattazione Swap, inizialmente le banche hanno operato in qualità di Broker, facendo incontrare le due controparti interessate allo scambio. Conoscendo i bisogni dei diversi contraenti, la banca metteva in contatto realtà con esigenze simili e speculari, consigliando e assistendo nella fase di negoziazione: al momento della conclusione (in positivo) dell’affare, la banca riceveva una provvigione per i servizi prestati, chiamandosi poi fuori da qualsiasi ulteriore ruolo nell'operazione Swap.

Gradualmente il mercato è andato sviluppandosi e, nel caso in cui non si riuscisse a trovare una controparte corrispondente, la banca stessa ha iniziato ad assumere lei stessa parte attiva nello Swap, nella speranza di trovare in breve tempo un contraente idoneo tramite il quale portare a termine la transazione, percependo la commissione di riferimento.

Gli istituti di credito, inoltre, hanno iniziato in tempi successivi a far collimare parti le cui esigenze non coincidevano perfettamente, tentando di colmare le divergenze esistenti proprio attraverso la frapposizione di una figura intermediaria: questi diventarono soggetti principali delle contrattazioni Swap e non più semplici Broker super partes, assumendosi in prima persona il rischio valutario e di credito, invece di farne carico ai clienti.

Da allora venne introdotto il concetto di magazzino Swap, grazie al quale alle banche è stato dato modo di immagazzinare gli swap non coincidenti, in attesa di trovare una controparte. Invece di guadagnare una provvigione dai contraenti dello Swap, le banche hanno ottenuto la propria remunerazione attraverso il margine di profitto dato dal differenziale tra i tassi quotati per ciascuna delle parti coinvolte, in acquisto e in vendita.
Tali sviluppi aumentarono notevolmente la liquidità della piazza in quanto non v'era più bisogno di aspettare che si trovassero controparti coincidenti: per tale motivo, a partire dalla metà degli anni ottanta, si assistì alla grande esplosione dei volumi degli Swap.
Mentre gli Swap valutari incrociati sono stati il primo tipo di strumento sviluppato e all’avanguardia della piazza finanziaria, gli Swap sui tassi di interesse, seguiti poco dopo a questi, hanno rapidamente preso piede come principale strumento Swap di scambio sul mercato.

Gli Swap sui tassi di interesse

Lo Swap Standard sui tassi di interesse è l’accordo tra due parti che si impegnano ad effettuare pagamenti periodici di interessi a una serie di date prestabilite nel futuro, denominati nella stessa valuta e calcolati su un capitale di base analogo (che non rientra perciò come oggetto dello scambio). Dei due soggetti coinvolti, una parte è il pagatore a tasso fisso (gamba fissa), l'altra parte è il pagatore a tasso variabile (facete riferimento al tasso floating specifico prescelto del mercato).

Dato l’elevato volume degli scambi di Swap, quasi tutti i contratti si conformano alla documentazione standard preparata dall’International Swap Dealers Association (ISDA), condizione che ne conferisce parziale formalità. Nonostante tale pratica operativa standardizzata, sono molteplici gli elementi che, alla stipula di uno Swap, devono essere concordati. Tra questi, i più importanti sono costituiti da:
-La soglia del tasso fisso e il tasso variabile cui far riferimento, rispetto ai quali i pagamenti di interesse saranno calcolati;
-La frequenza e le basi per i pagamenti, in genere annuali, semestrali o trimestrali, ai quali possono essere applicati anche altre convenzioni sui giorni di calcolo;
-La data di scambio, che è la data alla quale le due parti dello Swap si accordano sui loro impegni contrattuali. A questa data viene determinato il tasso variabile per il periodo successivo, che per la maggior parte degli Swap è il LIBOR (analogamente alla prassi adottata per i depositi in euro-valute e per i FRA).
La data effettiva è la data alla quale gli interessi cominciano a maturare, sia per la parte a tasso fisso che per quella variabile; ciò avviene generalmente due giorni lavorativi dopo l'ultima data di scambio.
La prima data di pagamento cade alla fine del primo periodo dello Swap, quando una parte nella posizione di creditore netto e l'altra di debitore netto. Invece di far pagare a ognuno l'intero interesse all'altro, colui che si trova in posizione debitoria netta versa semplicemente la differenza al creditore.

In termini pratici, il vantaggio che tale pratica reca alle grandi aziende si traduce soprattutto nella possibilità di ottenere indebitamenti sia a tasso fisso che a tasso variabile (e a condizioni non penalizzanti).

Swap su tasso fisso/variabile e il vantaggio comparato

L'azienda Alfa che vuole prendere a prestito denaro a un tasso variabile per cinque anni, potrebbe ottenere dalla propria banca una quotazione pari al LIBOR +50 basis point o un tasso fisso dell'11% per lo stesso periodo; per un prestito alla società Beta, diversamente, potrebbero essere chiesti un LIBOR+10 Basis points ed il 12% rispettivamente per il tasso variabile e fisso. In tal senso, la prima società si troverebbe a pagare un premio al rischio superiore di 40 Basis points per un prestito a tasso variabile, mentre la seconda di 100 bp per uno a tasso fisso.
Si supponga che Alfa preferisca indebitarsi a tasso variabile, mentre Beta scelga quello fisso: da ciò deriva che la prima dovrebbe gestire un prestito (penalizzante rispetto alle condizioni di mercato) al LIBOR+50bp, mentre la seconda dovrebbe pagare per un tasso fisso il 12%. Si consideri allora cosa succederebbe se, al contrario delle proprie preferenze, Alfa si indebitasse al tasso fisso dell'11% e Beta a quello variabile del LIBOR+10bp, stipulando poi uno Swap nel quale la prima accetta di pagare alla seconda somme periodiche in base al LIBOR più lo Spread, ottenendo dalla seconda (che si troverebbe dunque in una situazione di indebitamento a tasso fisso) pagamenti all'11% (vantaggiosi rispetto al 12% inizialmente proposto dall’istituto finanziario). Perché ciò funzioni sia i prestiti che lo Swap sul tasso di interesse devono essere descritti su una somma di pari ammontare.

Per l'azienda Alfa il risultato netto del prestito al tasso fisso dell’11% si traduce quindi, grazie allo Swap, nel ricevere pagamenti fissi all’11% e pagare il LIBOR+10bp (con 40 punti base di sconto rispetto all’iniziale LIBOR+50 propostole). Allo stesso modo, Beta finirebbe con l’ottenere un finanziamento a un tasso fisso dell’11%.
Unendosi, le società Alfa e la Beta hanno potuto sfruttare l'inefficienza del mercato creditizio che attribuiva un diverso premio al rischio alle due, sfruttando così il principio del vantaggio comparato.
Entrambi i debitori, attraverso lo strumento Swap, possono gestire il prestito desiderato facendo leva sulle diverse offerte per l’indebitamento, ognuno a un costo inferiore rispetto alle condizioni contrattuali fatte ad ognuno dall’istituto finanziario di riferimento.

Il Currency Swap Agreement

Il Currency Swap è uno strumento flessibile di copertura del rischio, utilizzato nei casi in cui un'attività o una passività incorpora un'esposizione sia nei tassi di interesse che nella valuta. La tecnica dello Swap può anche essere usata per trarre vantaggio dalle aspettative dei tassi di cambio e dei tassi di interesse: se le aspettative sono rivolte verso un incremento del livello dei tassi, gli investitori convertiranno le attività a tasso fisso in tasso variabile, mentre chi prende a prestito preferirà spostare le passività da un tasso variabile ad uno fisso. Per le maggiori valute internazionali (marchi tedeschi, dollari, franchi svizzeri) i Currency Swap sono quotati con il tasso Bid e Offer. I contratti Swap sono negoziati tramite intermediari e ognuna delle controparti non ha obblighi nei confronti dell'altra. L'intermediario addebiterà una Fee per il suo ruolo di Broker e per l'assunzione del rischio della transazione.

Un ente pubblico ha acquisito un prestito di US$ 35.000.000 a tasso fisso per sette anni. L'ente vorrebbe convertirlo in valuta svizzera e in un tasso variabile, attendendosi un decremento dei tassi di interesse. Una società ha emesso un'obbligazione di SW.FRC. 100.000.000 a tasso variabile di sette anni. L'azienda però vuole convertire la passività in dollari a un tasso fisso.In questa situazione le valute saranno scambiate inizialmente al tasso Spot di 2,8571 SWFRC/US$. Quindi l'ente pubblico pagherà 35.000.000 di dollari all'intermediario e riceverà 100.000.000 di franchi svizzeri. La società pagherà 100.000.000 di franchi all'intermediario contro il ricevimento di US$ 35.000.000.

Durante il periodo della durata dei due prestiti, l'ente pubblico pagherà all'intermediario interessi a tasso variabile in franchi Svizzeri e riceverà sempre dall'intermediario pagamenti a tasso fisso in dollari. La società pagherà interessi a tasso fisso in dollari e riceverà interessi a tasso variabile in franchi svizzeri. Alla scadenza di entrambi i prestiti le due valute saranno riconvertite nelle rispettive divise iniziali al cambio Spot di 0,35 US$/SFR. L'ente pubblico paga 100.000.000 SFr. all'intermediario contro US$ 35.000.000 per il ripagamento del prestito in dollari. La società paga US$ 35.000.000 all'intermediario contro 100.000.000 SFr.

Consulta anche:

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