Siamo alla vigilia di un boom dei riacquisti di azioni? Secondo molti dei commentatori che Fisher Investments Italia segue, alla riapertura delle economie dopo le chiusure legate alla pandemia, è probabile che le società europee quotate in borsa e ricche di liquidità, aumenteranno i riacquisti di azioni proprie. Alcuni sostengono che la domanda aggiuntiva contribuirà a far salire alle stelle i prezzi delle azioni europee (1). A nostro avviso, sebbene i riacquisti di azioni costituiscano di frequente uno stimolo positivo, non hanno un effetto rilevante e sono soltanto uno dei tanti fattori da considerare. Suggeriamo agli investitori di non sopravvalutare la loro influenza sulla direzione del mercato.

In teoria, ci pare logico supporre che i riacquisti di azioni spingeranno i mercati ad apprezzarsi poiché, a nostro avviso, i corsi azionari derivano principalmente dall’incontro fra domanda e offerta. Per le imprese, riacquistare azioni proprie significa ritirarle, ossia rimuoverle, dalla circolazione e dalle attività di scambio, restringendo così l’offerta. Stando alla teoria economica, se la domanda resta invariata una minore offerta dovrebbe tradursi in un aumento dei prezzi. Ciò significa anche che i futuri profitti dell’azienda saranno distribuiti su una platea più ristretta di azionisti, facendo aumentare la parte destinata a ciascun investitore. Il valore intrinseco di un’azione dovrebbe pertanto aumentare.

Ma spesso la teoria non coincide con la realtà e, per molte ragioni, la domanda di azioni di una società può fluttuare andando potenzialmente a compensare la contrazione dell’offerta determinata dai riacquisti di azioni. Le società possono inoltre emettere nuove azioni mentre ne stanno riacquistando altre. Possono farlo per raccogliere nuovi capitali o per premiare i dipendenti attraverso piani di remunerazione in azioni. In linea generale, tuttavia, riteniamo positiva per i mercati la riduzione dell’offerta azionaria determinata dai riacquisti. Può aiutare infatti a evitare che l’offerta superi la domanda, il che secondo la nostra ricerca è uno dei motivi di instabilità dei mercati azionari.

Ciò detto, sebbene in Fisher Investments Italia consideriamo generalmente positivi i riacquisti, riteniamo che molte società li sfruttino per influenzare eccessivamente il mercato. Attualmente le stime parlano di riacquisti di azioni europee per un valore di 150 miliardi di euro nel 2022 (2). La cifra può risultare imponente ma, a nostro avviso, rappresenta un aumento marginale dell’1,5% appena della domanda totale del mercato dell’Europa continentale, che vale 10,1 migliaia di miliardi di euro (3).

La ricerca storica di Fisher Investments, società capogruppo di Fisher Investments Europe, mostra inoltre che i riacquisti non garantiscono buoni risultati azionari. Pensaci bene: dall’introduzione dell’euro dal 1999 al 2019, i riacquisti di azioni hanno registrato il picco nel 2007 (4), anno in cui le azioni dell’Eurozona hanno reso il 3,5% in euro (5). Considerando lo stesso arco temporale, nel 2009 i riacquisti di azioni hanno invece toccato i minimi  e le azioni dell’UE si sono apprezzate del 32,7% in euro (6). In modo analogo, i riacquisti sono balzati del 62% nel 2018 rispetto al 2017 (7). Apparentemente, tuttavia, quell’ondata di riacquisti non ha favorito le azioni dell’Eurozona, che nel 2017 hanno guadagnato il 10,8% ma nel 2018 hanno segnato un ribasso del -11,6% (8).

In particolare, sebbene alcuni indici e fondi azionari focalizzati sui riacquisti possano generare solidi rendimenti, riteniamo utile per gli investitori sapere cosa questi parametri includono e non includono. Prendiamo al esempio l’indice MSCI Europe Buyback Yield. È composto da azioni di società europee con almeno lo 0,1% di rendimento di riacquisto, ossia il rapporto fra la spesa di riacquisto nei precedenti 12 mesi e la sua capitalizzazione di mercato (il valore totale di tutte le sue azioni ordinarie). Fino al 31 maggio di quest’anno, su base decennale ha reso il 139,9%, superando il rendimento del 101,2% ottenuto dal più vasto indice MSCI Europe (9). Al pari di altri indici incontrati nella nostra ricerca, anche questo non include tutte le società caratterizzate da elevati volumi di riacquisti. Esclude, per esempio, quelle che utilizzano i riacquisti solo per compensare l’emissione di nuove azioni (10). In conclusione, non crediamo che i riacquisti generino di per sé automaticamente una sovraperformance.

Una delle ragioni per le quali i riacquisti non si traducono automaticamente in apprezzamento azionario, a nostro avviso è che sebbene possano rappresentare un effettivo utilizzo del capitale, non costituiscono l’unica modalità con la quale le imprese possono impiegare la liquidità. Le società possono usare la liquidità extra per pagare o aumentare i dividendi, ossia i versamenti a diretto beneficio degli azionisti. Possono destinare maggiori risorse alla ricerca e allo sviluppo, all’ammodernamento e all’ampliamento degli impianti, o acquisire stabilimenti o altre società. Nella nostra esperienza, gli investitori possono ritenere tutte o alcune di queste operazioni come utilizzi della liquidità più o meno vantaggiosi rispetto ai riacquisti.

A nostro parere, se le azioni della società vengono scambiate a valutazioni elevate i riacquisti possono risultare persino dei cattivi impieghi della liquidità. Per valutarlo, pensiamo sia utile guardare il rendimento azionario complessivo ossia l’utile per azione diviso per il prezzo dell’azione, in percentuale. Se il rendimento azionario complessivo è superiore ai costi di prestito della società, l’emissione di debito per riacquistare azioni va a migliorare la redditività. In caso contrario, causa una diluizione della liquidità. A nostro avviso, la società potrebbe ricorrere a migliori opzioni di impiego della sua liquidità..

Secondo Fisher Investments Italia, l’impatto dei riacquisti è meno forte di quanto molti sostengano. A nostro avviso, tuttavia, le recenti discussioni sul tema offrono un utile indicatore dell’attuale clima di mercato. Considerato l’apprezzamento delle azioni per buona parte degli anni 2010, molti commentatori hanno criticato i riacquisti in quanto strumento artificioso per spingere i corsi azionari a scapito dei salari dei lavoratori o degli investimenti delle imprese, mascherando i problemi di fondo del mercato (11). Oggi, tuttavia, i riacquisti raccolgono valutazioni prevalentemente favorevoli. I commentatori finanziari che seguiamo li considerano sempre più come segni positivi della fiducia dei dirigenti d’impresa e come occasione di sovraperformance per le azioni europee rispetto ad altri mercati (12).

A nostro avviso, questo cambiamento nel giudizio verso i riacquisti è indicativo del sentiment positivo che contraddistingue la fase avanzata dei mercati rialzisti - periodi prolungati di aumento generalizzato delle quotazioni azionarie. Non riteniamo di essere vicini alla fine del ciclo di crescita delle azioni, ma certamente crediamo opportuno non trascurare il surriscaldamento del sentiment e capire se l’ottimismo è giustificato dalla realtà economica e di mercato. La nostra ricerca mostra che i mercati rialzisti si apprestano a invertire la rotta quando l’umore travalica i fondamentali economici e politici.

Secondo Fisher Investments Italia, l’aumento dei riacquisti di azioni in Europa e nel resto del mondo rappresenta generalmente un elemento positivo. Crediamo tuttavia che gli investitori debbano considerare questa fonte aggiuntiva di domanda azionaria nella giusta prospettiva con l’avanzare del mercato rialzista.

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Il presente documento contiene le opinioni generali di Fisher Investments Italia e Fisher Investments Europe e non deve essere considerato alla stregua di una consulenza personalizzata in materia di investimento o di natura fiscale, né tantomeno come un riflesso delle performance dei clienti. Non è possibile garantire che Fisher Investments Italia o Fisher Investments Europe manterrà queste opinioni, che potrebbero cambiare in qualsiasi momento in base a nuove informazioni, analisi o riconsiderazioni. Nulla nel presente deve essere inteso come una raccomandazione o una previsione delle condizioni di mercato. Al contrario, è da intendersi come l’illustrazione di una tesi. Le condizioni di mercato attuali e quelle future potrebbero presentare numerose differenze rispetto a quelle qui illustrate. Inoltre, non si forniscono garanzie in merito all'accuratezza delle ipotesi formulate negli esempi qui presenti. L’investimento nei mercati finanziari comporta il rischio di perdita e non è possibile garantire il rimborso totale o parziale del capitale investito. Le performance passate non sono una garanzia né un indicatore affidabile di performance future. Il valore degli investimenti e i relativi rendimenti sono soggetti alle fluttuazioni dei mercati finanziari mondiali e dei tassi di cambio internazionali.

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Note

  1. Buyback to the Future: Pre-pandemic Peak in Sight”, Thyagaraju Adinarayan e Sujata Rao, Reuters, 11/05/2021.
  2. Ibid.
  3. Fonte: Federazione delle borse europee, al 02/06/2021. Valore combinato delle 15 principali borse valori europee ad aprile 2021. 
  4. “Short-Termism, Shareholder Payouts, and Investment in the EU”, Jesse M. Fried e Charles C.Y. Wang, ECGI Working Paper Series in Law, febbraio 2021. Dichiarazione basata sui riacquisti totali di azioni in euro. 
  5. Fonte: FactSet, al 09/06/2021. Rendimento dell’indice MSCI EU (dividendi netti reinvestiti), dal 31/12/2006 al 31/12/2007. Rendimenti espressi in euro. Le fluttuazioni tra euro e dollaro potrebbero provocare variazioni al rialzo o al ribasso del rendimento degli investimenti. Rendimenti denominati in euro per uniformità con le cifre dei riacquisti.
  6. Fonti: Vedi nota iv e FactSet, al 9/6/2021. Rendimento dell’indice MSCI EU (dividendi netti reinvestiti), dal 31/12/2008 al 31/12/2009. Rendimenti espressi in euro. Le fluttuazioni tra euro e dollaro potrebbero provocare variazioni al rialzo o al ribasso del rendimento degli investimenti. Rendimenti denominati in euro per uniformità con le cifre dei riacquisti.
  7. Vedi nota iv. Rendimenti denominati in euro per uniformità con le cifre dei riacquisti.
  8. Fonte: FactSet, al 09/06/2021. Rendimento dell’indice MSCI EU (dividendi netti reinvestiti), dal 31/12/2016 al 31/12/2017 e dal 31/12/2017 al 31/12/2018. Rendimenti espressi in euro. Le fluttuazioni tra euro e dollaro potrebbero provocare variazioni al rialzo o al ribasso del rendimento degli investimenti. Rendimenti denominati in euro per uniformità con le cifre dei riacquisti.
  9. Fonte: FactSet, al 02/06/2021. Rendimenti degli indici MSCI Europe Buyback Yield e MSCI Europe (dividendi netti reinvestiti) in <<EUR>>, dal 31/05/2011 al 31/05/2021.
  10. Fonte: MSCI, al 09/06/2021. Foglio informativo dell’indice MSCI Europe Buyback Yield.
  11. “Dividends and Buybacks: The Last Hurrah?” Efraim Chalamish, Global Finance, 01/05/2018 e “Stock Buybacks, Explained”, Emily Stewart, Vox, 5/8/2018.
  12. “European Companies, Flush With Cash, Turn to Stock Buybacks”, Anna Hirtenstein, Dow Jones Newswires via Morningstar, 19/05/2021.