Dopo che a marzo i mercati azionari sono entrati in fase ribassista (con un declino basato sui fondamentali che ha superato il 20%), sembra che molti investitori abbiano cominciato a chiedersi quando sarebbe finita la discesa e quando ci sarebbe stata una ripresa. A nostro parere, questo mette in evidenza uno degli aspetti più complessi e difficili del mondo degli investimenti: nessuno è in grado di individuare la fine di un mercato ribassista in tempo reale. La sua fine sarà riconoscibile soltanto a posteriori. Tuttavia, il nostro studio basato sulla storia dei mercati rivela alcuni elementi comuni alle fasi iniziali dei mercati rialzisti (ovvero periodi di aumento complessivo dei prezzi delle azioni). Uno dei più importanti è questo: i mercati rialzisti generalmente iniziano quando il sentiment degli investitori appare profondamente pessimista. Secondo noi, questo significa che se si desidera ottenere rendimenti simili a quelli azionari per una parte o la totalità del proprio portafoglio e si è disposti ad affrontare il rischio di volatilità, occorre essere ottimisti proprio nel momento che sembra meno propizio per approfittare in anticipo del mercato rialzista.

La leggenda del mondo degli investimenti Sir John Templeton ha descritto l’evoluzione del sentiment durante una fase di mercato rialzista con una frase diventata celebre: “I mercati rialzisti nascono nei momenti di pessimismo, crescono circondati da scetticismo, maturano in fase di ottimismo e muoiono nell’euforia”. Questo nostro documento non vuole essere uno strumento in grado di individuare il momento giusto per investire, bensì si propone di fornire un quadro d’insieme per comprendere in che modo il sentiment degli investitori si evolve mano a mano che i prezzi delle azioni aumentano.

La logica parrebbe tutt’altro che intuitiva, perché molti investitori pensano che le azioni abbiano bisogno di notizie positive per crescere. Ciononostante, sulla base delle nostre ricerche ed esperienze, la realtà ha contorni molto meno netti e più sfumati. A nostro avviso, i prezzi delle azioni si muovono per lo più nello spazio esistente tra le aspettative e la realtà. Ciò significa che le azioni non hanno reazioni prestabilite alle notizie e alle informazioni, positive o negative che siano. Il sentiment degli investitori riveste un ruolo importante in questo rapporto, perché plasma le aspettative.

Consideriamo uno scenario in cui molti analisti si aspettano che un’azienda pubblichi utili trimestrali (ovvero profitti) estremamente negativi. Se l’azienda in realtà annuncia un declino minore del previsto, in assenza di qualsiasi altra variabile, ci aspetteremmo che il prezzo delle azioni di questa azienda aumenti, nonostante i risultati siano oggettivamente negativi. La sorpresa positiva di un calo minore rispetto alle attese di norma influenza in modo significativo i prezzi. Al contrario, immaginiamo una situazione in cui molti osservatori si aspettano che un’azienda pubblichi risultati ottimi grazie alle previsioni di vendita di un nuovo prodotto. Se i profitti, benché positivi, non confermassero le aspettative, il prezzo delle azioni scenderebbe nonostante le “buone” notizie. Questa logica si applica non soltanto a livello della singola azienda, ma anche all’intero mercato, e questo ci spiega in che modo la citazione di Templeton può guidarci da un livello più alto.

Per gli investitori che si trovano a operare su un mercato ribassista, riteniamo che la prima parte della citazione di Templeton sia fondamentale. I mercati rialzisti iniziano quando il sentiment è pesantemente pessimista e la paura è evidente. In questi periodi, abbiamo osservato che le cattive notizie sembrano ovunque e che le azioni hanno valutazioni basse da tempo. La nostra esperienza ci insegna che gli investitori appaiono meno disposti a possedere azioni alla fine di un periodo ribassista, quando le loro previsioni sul futuro sono le più fosche. Questo è anche il momento in cui, a nostro parere, il divario tra aspettative e realtà è massimo.

Pensiamo al marzo del 2009, nel pieno dell’ultima fase ribassista dei mercati internazionali. Le azioni erano in calo da quasi un anno e mezzo (1). Il sistema finanziario mondiale sembrava nel caos, inchiodato dai numerosi fallimenti degli istituti di credito, dalle nazionalizzazioni (come l’acquisizione di Royal Bank of Scotland da parte del governo britannico), dai bailout e da molti altri problemi. Le economie erano in recessione (contrazioni economiche prolungate, spesso definite da due o più risultati negativi consecutivi del PIL, ovvero il prodotto interno lordo di una nazione che misura la sua attività produttiva) (2). I tassi di disoccupazione erano in crescita (3). Molti commentatori ed esperti finanziari mettevano in guardia gli investitori, convinti che il peggio dovesse ancora arrivare. Sullo sfondo di questa moltitudine di pessime notizie, è nato l’ultimo mercato rialzista che abbiamo visto.

Una storia simile si è verificata nell’Eurozona, che ha risentito di un mercato locale ribassista nel 2011 e della recessione economica dal 4° trimestre del 2011 al primo trimestre del 2013 (4). Le economie e le finanze di stati come la Grecia, il Portogallo, la Spagna e l’Irlanda sembravano in gravi difficoltà per molti analisti ed esperti finanziari. Abbiamo sentito numerosi analisti finanziari preoccuparsi che un default della Grecia avrebbe portato il paese a uscire dall’Unione Europea. La disoccupazione giovanile in alcuni Stati membri della UE era a doppia cifra (5). Ciononostante, il mercato rialzista nell’Eurozona è iniziato il 12 settembre 2011, nonostante la questione della Grecia non fosse ancora stata risolta e benché la recessione dell’Eurozona non sarebbe finita prima della fine di marzo del 2013 (6).

Per noi, questo dimostra che i mercati azionari lungimiranti non aspettano di vedere segnali chiari e lampanti di ripresa per iniziare a crescere. A nostro parere, sono capaci di guardare avanti, ai successivi 3 - 30 mesi, e iniziano a riprendersi quando cominciano a scontare un futuro probabile in cui la situazione economica consentirà alle aziende di crescere di nuovo e di ottenere profitti. Tuttavia, il sentiment non si capovolge dal giorno alla notte. Gli investitori, spaventati dalla lunga crisi, generalmente si muovono con cautela all’inizio di una fase rialzista. Troviamo che timori di una “falsa ripresa” siano molto diffusi in questi momenti, e ciò potrebbe convincere gli investitori a vendere dopo un primo momento di recupero oppure ad aspettare ulteriori conferme che la ripresa sia “reale” prima di acquistare azioni.

La citazione di Templeton suggerisce agli investitori di acquistare fidandosi della tenuta del mercato rialzista, anche se è possibile che le azioni crescano per anni prima che l’ottimismo inizi a diffondersi. Anche l’ultima fase rialzista dei mercati, la più lunga della storia, sembra essere rimasta nella fase di “scetticismo” per gran parte della sua durata.

Probabilmente gli investitori dovranno affrontare molte cattive notizie e un sentiment prevalentemente cupo nel prossimo futuro. Per chi desidera rendimenti simil-azionari per una parte o la totalità del proprio portafoglio, lasciarsi influenzare da questa situazione pessimista può costituire un rischio potenziale enorme.

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Note

  1. Fonte: FactSet, 31/03/2020. Rendimento dell’indice MSCI World con dividendi netti in EUR, 10/9/2007 – 9/3/2009.
  2. Fonte: “World Economic Outlook, April 2010: Rebalancing Growth,” Olivier Blanchard, Jörg Decressin, Petya Koeva Brooks e staff IMF, World Economic Outlook (Fondo Monetario Internazionale), aprile 2012.
  3. Fonte: “The Impact of the Economic Crisis on Euro Area Labour Markets,” ESCB task force, Bollettino mensile BCE, ottobre 2014.
  4. Fonte: FactSet, 30/03/2020. Rendimento dell’indice MSCI EMU con dividendi in EUR, 18/2/2011 – 12/9/2011. Prodotto interno lordo dell’Eurozona, cambiamento percentuale trimestre su trimestre, Q4 2011 – Q1 2013.
  5. Fonte: “Unemployment of Europe's Young People Soars by 50%,” Ian Traynor, The Guardian, 16 aprile 2012.
  6. Si veda Nota iv.