Molte banche centrali hanno reagito in parte al crollo finanziario del 2020 adottando misure di quantitative easing (QE), ovvero programmi di acquisto di titoli obbligazionari da parte delle banche centrali. Il ripristino del QE ha risollevato vecchie preoccupazioni degli investitori circa interventi artificiali a sostegno dei mercati azionari. Il timore è che un rallentamento del ritmo di acquisto di asset, anche detto tapering, possa far venire meno le fondamenta economiche che sostengono l’attuale mercato rialzista. Tuttavia, questa valutazione non ci sembra logica. Dal nostro punto di vista infatti, il QE non sta agendo da stimolo, e non l’ha mai fatto. In Fisher Investments Italia riteniamo che il tapering e il successivo annullamento dei programmi di QE siano in realtà un fattore favorevole sia per l’economia globale che per il mercato azionario, come ci dimostrano anche i dati storici. Inoltre, il rincorrersi delle voci degli esperti finanziari e degli investitori circa la fine dei riacquisti porta i mercati a scontare ben presto tali timori che, dunque, non dovrebbero suscitare alcuna preoccupazione. 

Il QE non agisce da stimolo economico

Molti investitori pensano che adottare misure di quantitative easing corrisponda a “stampare moneta”, tuttavia con il QE le banche centrali non creano moneta bensì riserve di denaro non circolante utilizzate per acquistare titoli obbligazionari dagli istituti bancari. Questa domanda aggiuntiva fa lievitare i prezzi delle obbligazioni portandoli a livelli che non raggiungerebbero altrimenti, e poiché i prezzi e i rendimenti si muovono in direzione opposta, questo processo fa crollare i tassi d'interesse a lungo termine. L’obiettivo, a detta dei governatori delle banche centrali, è quello di favorire la domanda dei prestiti più convenienti e fornire alle banche commerciali riserve in eccesso permettendo loro, in teoria, di erogare più prestiti e stimolare così l’attività economica.

Tuttavia, questa analisi non prende in considerazione ciò che davvero incentiva le banche a prestare. L’attività principale delle banche è attingere ai depositi a breve termine per finanziare i prestiti a lungo termine; il differenziale del tasso di interesse tra i due equivale approssimativamente ai margini di profitto lordi. Abbassando i tassi a lungo termine, il QE di fatto riduce lo spread. Più basso è lo spread, più basso è anche il profitto che le banche ottengono dall’erogazione di nuovi prestiti, il che le disincentiva a prestare. Sebbene il QE faccia aumentare la disponibilità di riserve extra per le banche, le somme elargite finiscono per essere confinate nei bilanci bancari piuttosto che sfruttate come risorsa per nuovi prestiti. 

In Fisher Investments Italia siamo dell’idea che il QE invece che stimolare la crescita economica contribuisca piuttosto a rallentarla. Dal nostro punto di vista, dunque, i mercati azionari e le economie crescono nonostante il QE, non grazie ad esso.

Il tapering non va temuto ma apprezzato

Oggi gli investitori cercano di carpire ogni informazione possibile da parte delle banche centrali su quando e come inizieranno a diminuire l’acquisto di titoli obbligazionari. Sebbene alcuni temano che il tapering possa far venir meno il sostegno necessario all’espansione economica e al mercato azionario rialzista, siamo dell’idea che gli investitori dovrebbero sapere che non si tratta affatto di un fattore negativo e che al contrario potrebbe rivelarsi un vantaggio per l’economia. 

Il tapering e simili potrebbero infatti ridurre la pressione sui tassi di interesse a lungo termine e contribuire ad innalzarli rispetto a quelli a breve termine. Un differenziale più alto aumenta la redditività bancaria dei nuovi prestiti e spinge le banche a prestare di più, come appare evidente dall’analisi delle ultime tre corpose tornate di QE messe in atto dopo la crisi finanziaria del 2008. Il numero di prestiti erogati negli Stati Uniti e la crescita dell’offerta di moneta ufficiale si sono assottigliati. Nelle cinque espansioni degli Stati Uniti precedenti al 2008 la crescita dei prestiti era in media dell’8,2% a/a (1). Tuttavia, dai primi acquisti di titoli governativi a lungo termine da parte della Federal Reserve del marzo 2009 al dicembre 2013, quando è iniziato il rallentamento degli acquisti, la crescita dei prestiti media è stata pari ad appena lo 0,8% anno su anno (2). Una volta iniziato il tapering però, la crescita dei prestiti ha accelerato arrivando a quota 5,8% a/a fino a che l’epidemia mondiale non ha frenato l’espansione (3). Appare dunque evidente che se le banche centrali decideranno di rallentare fino a interrompere del tutto i loro programmi di acquisto, la crescita economica potrebbe giovarne così e potenzialmente anche i mercati azionari.

Un rischio importante della politica della banca centrale

Le azioni si muovono quando realtà e aspettative non sono allineate. Se l’attenzione di tutti è focalizzata su un tema, come in questo caso il tapering, il risultato più probabile è che le azioni sconteranno quella notizia quasi istantaneamente così che quando quell’evento accadrà non avrà più la capacità di sorprendere i mercati. 

Ciò non significa tuttavia che non dobbiate prestare attenzione alle notizie diffuse dalle banche centrali. Dal nostro punto di vista i passi falsi possono avere effetti sfavorevoli sui mercati e essere all’origine di mercati ribassisti (flessioni del mercato azionario pari o superiori al 20% legate al deterioramento dei fondamentali economici). In Fisher Investments Italia non prevediamo un imminente mercato ribassista ma siamo convinti che valga la pena continuare a monitorare la situazione.

Storicamente, i rischi legati alla politica della banca centrale sono maggiori quando la crescita economica accelera e l’inflazione si attesta su livelli molto alti. In questo contesto, le banche centrali cercano di tenere sotto controllo i prestiti e le pressioni inflazionistiche alzando rapidamente i tassi di interesse a breve termine. Qualora una banca centrale alzasse i tassi troppo velocemente rischierebbe però di invertire la curva dei rendimenti spingendo i tassi a breve termine più in alto di quelli a lungo termine, e di rendere i nuovi prestiti non più redditizi per le banche. Invertire la curva dei rendimenti può frenare l’erogazione dei prestiti e rendere più difficile per aziende e privati averne accesso. Un tale scenario potrebbe avere effetti sui mercati e sull’economia tuttavia non ci sembra si stia verificando oggi.

Al momento, Fisher Investments Italia ritiene che l’allentamento delle misure di QE da parte delle autorità centrali possa ridurre la pressione sui tassi di interesse migliorando potenzialmente la crescita economica grazie a un maggior ricorso al prestito. Il tapering è uno dei temi finanziari più discussi negli ultimi mesi e fonte di paure eccessive da parte dei commentatori, il che può rivelarsi positivo per gli investitori a lungo termine. Il fermento generato infatti, permette ai mercati azionari di scontare l’effetto della notizia prima ancora che si verifichi realmente. Naturalmente, può accadere che gli errori di politica monetaria facciano cessare il mercato rialzista, ma non pensiamo che ciò stia avvenendo oggi.

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Note

  1. Fonte: Federal Reserve Bank of St. Louis, a giugno 2021. Prestiti e leasing nel credito bancario, tutte le banche commerciali, a/a, su base mensile, dati destagionalizzati, dal 01/12/1973 al 01/06/2021.
  2. Ibid.
  3. Ibid.