Le ultime settimane hanno visto un aumento della preoccupazione tra gli investitori in oro che il mercato toro sia finito prematuramente. L'oro è stato una scommessa di punta per molti investitori che sono preoccupati per le crescenti pressioni inflazionistiche e l'instabilità monetaria.

Queste pressioni hanno continuato a montare, quindi sembra che il prezzo dell'oro dovrebbe salire, ma l'oro è sceso di oltre il 10% finora quest'anno.

In effetti, ci si aspetta di vedere gli effetti del pacchetto di stimoli da 1,9T$ che è stato approvato proprio in questi giorni dall'amministrazione Biden negli USA,  che dovrebbe ipoteticamente aumentare la domanda aggregata, o almeno impedirle di diminuire.

L'inflazione alimentare è molto alta per gli standard storici, e i prezzi del petrolio stanno aumentando (noi lo avevamo detto per tempo, in questo articolo, e da allora il petrolio ha fatto +13,11%). Queste pressioni inflazionistiche "dal lato dell'offerta", combinate con deficit fiscali estremi, hanno storicamente causato grandi ondate inflazionistiche che hanno favorito l'oro.

Mentre le prospettive a lungo termine per l'oro sono molto forti, le pressioni dei tassi di interesse a breve termine stanno spingendo il metallo giallo più in basso. A nostro parere, questa potrebbe essere una delle ultime forti opportunità di acquisto per il metallo.

L'oro è sceso di valore in modo abbastanza drammatico esattamente un anno fa, quando gli investitori sono usciti da tutti gli asset e molti hanno temuto la deflazione. Tuttavia, quelli che hanno usato l'opportunità di accumulare sono stati pagati profumatamente.

L'oro e gli altri metalli preziosi potrebbero vedere altri cali nel breve periodo quando i tassi d'interesse aumenteranno. Tuttavia, le pressioni sui tassi d'interesse che hanno spinto l'oro verso il basso si stanno spostando, il che significa che il fondo potrebbe essere vicino.

Inoltre, l'evidenza suggerisce che gran parte dell'espansione della base monetaria dell'anno scorso (cioè il quantitative easing) è andata in azioni e obbligazioni e non nell'oro. Mentre le azioni e le obbligazioni diminuiscono, credo che vedremo trilioni di dollari spostarsi nel mercato dei beni reali, il che potrebbe stimolare uno dei più grandi movimenti rialzisti dell'oro. Diamo un'occhiata più da vicino al tutto.

L'"effetto tasso d'interesse" dell'oro

Fortunatamente, l'oro è un bene particolarmente meccanico. Il suo valore in qualsiasi momento è quasi interamente determinato dai tassi di interesse e dalle aspettative di inflazione.

L'oro è un bene che non rende (non distribuisce dividendi) e che dovrebbe tenere il passo con l'offerta di denaro nel lungo periodo.

Nel breve periodo, il valore dell'oro è largamente determinato dai tassi d'interesse reali, altrimenti noti come i tassi d'interesse meno l'inflazione. Questo può essere pensato come il "rendimento reale" di un titolo del Tesoro degli Stati Uniti (il più scambiato del mondo) dopo aver tenuto conto dell'inflazione (misurato utilizzando titoli del Tesoro indicizzati all'inflazione, cioè i TIPS).

L'anno scorso, le aspettative di inflazione sono effettivamente diminuite mentre il prezzo dell'oro è aumentato. Questo perché i tassi d'interesse reali sono crollati ai minimi storici, il che ha migliorato il "valore attuale" dell'oro, dato che ha un tasso d'interesse reale effettivo dello 0%.

Oggi è vero il contrario. Le aspettative d'inflazione stanno aumentando rapidamente, ma i tassi d'interesse stanno aumentando ancora più velocemente. In altre parole, il tasso d'interesse reale sta aumentando. Questo può essere visto attraverso il tasso del Tesoro indicizzato all'inflazione a 10 anni e le aspettative di inflazione.

È il declino dei tassi d'interesse reali che sta guidando il mercato toro dell'oro dal 2018. Più precisamente, i tassi di interesse sono diminuiti a un ritmo più veloce delle aspettative di inflazione. Questo è in gran parte dovuto ai tagli dei tassi della Federal Reserve e al QE che, fino a poco tempo fa, ha aumentato artificialmente il valore dei titoli del Tesoro (cioè mantenendo bassi i tassi a lungo termine).

Questo fatto si può vedere anche attraverso la forte correlazione tra l'oro e l'ETF sui titoli del Tesoro a 20 anni.

In parole povere, l'oro è stato un fattore intermedio per i Treasuries a lungo termine, quindi un calo dei Treasuries equivale a un calo dell'oro. Tuttavia, le crescenti pressioni inflazionistiche forzeranno il disaccoppiamento di oro e Treasuries, poiché l'inflazione è positiva per l'oro e negativa per il reddito fisso.

A meno che la Federal Reserve non decida di scioccare il mercato attraverso una stretta quantitativa o un aumento aggressivo dei tassi, i tassi d'interesse reali probabilmente smetteranno di salire e potrebbero scendere presto.

L'indice dei prezzi al consumo salirà perché l'inflazione è alta

La maggior parte degli analisti dell'oro di Wall Street usa il rendimento reale a 10 anni per valutare il valore equo dell'oro. Da quando il bond decennale agganciato all'inflazione è stato lanciato nel 2003, c'è stata una correlazione negativa molto forte tra il suo rendimento e il prezzo dell'oro.

L'attuale rendimento a 10 anni indicizzato all'inflazione è -0,66%, il che implica un prezzo dell'oro di 1747 $/oncia basato sul modello di regressione lineare. L'oro è attualmente a 1700 $/oz, quindi è leggermente sottovalutato usando questo modello, ma solo di circa il 3%. Affinché l'oro salga, dovremo vedere il rendimento a 10 anni indicizzato all'inflazione scendere di nuovo sotto l'1%.

Il rendimento delle obbligazioni decennali indicizzate all'inflazione utilizzato in questo esempio si basa sui titoli TIPS, precedente accennati. È importante notare che queste obbligazioni sono indicizzate all'indice dei prezzi al consumo, o CPI.

Di solito, il termine "inflazione" si basa o sulla differenza tra il rendimento di questo titolo e un rendimento "normale" del Tesoro, che è il tasso di inflazione CPI previsto a termine. "Inflazione" si riferisce anche alla crescita passata anno su anno del CPI, o al CPI annualizzato mese per mese. Queste cifre sono tutte intorno al 2% oggi.

Come è già stato detto da altri, l'inflazione CPI non è necessariamente uguale all'inflazione reale sperimentata dai consumatori. Questo fatto è illustrato dal fatto che l'energia, il cibo, l'affitto e i prezzi delle case (che non sono nel CPI) sono tutti aumentati ad un ritmo più veloce del CPI.

Un altro grande problema del CPI è che pesa troppo il consumo urbano, anche se una parte ancora molto grande della popolazione mondiale vive fuori dalle aree urbane.

L'anno scorso, la COVID ha causato un numero record di persone che hanno lasciato le aree urbane per le aree suburbane e rurali. Questo ha creato uno squilibrio tra domanda e offerta, in cui le aree urbane hanno visto una domanda innaturalmente bassa, mentre le aree non urbane hanno visto sia un picco nella domanda (a causa dei nuovi arrivati) che un'offerta artificialmente bassa (a causa di problemi di produzione/ e di logistica).

 

Nel complesso, è giusto supporre che questo abbia causato un aumento dei prezzi più veloce al di fuori delle aree in cui si misura il CPI.

Con il tempo, lo squilibrio dei prezzi si chiuderà man mano che i lavoratori chiederanno salari più alti per tenere conto dell'aumento dei prezzi al consumo. Tuttavia, questo significa che l'inflazione CPI continuerà probabilmente a salire nei prossimi anni anche se la Federal Reserve negli States (e le altre banche centrali ovunque) tenterà di aumentare i tassi.

Ancora di più, il rapido aumento dei prezzi dell'energia causerà anch'esso un aumento dell'inflazione, dato che praticamente tutte le aziende devono aumentare i prezzi per tenere conto delle bollette più alte.

Questa situazione è estremamente simile all'ambiente stagflazionistico degli anni '70, che ha visto un enorme aumento del prezzo dell'oro. L'unica differenza è che la situazione monetaria oggi potrebbe essere più estrema di quella della fine degli anni '60.

L'impatto dell'offerta di denaro

Questo argomento è ancora più veritiero quando si tiene conto dell'aumento vertiginoso dell'offerta di denaro di questo periodo. La maggior parte degli investitori si aspettava che l'aumento multimiliardario della massa monetaria dell'anno scorso avrebbe causato un picco di inflazione più grande di quello che è stato sperimentato.

Tuttavia, molti individui e imprese hanno messo il denaro ricevuto dallo stimolo monetario in attività finanziarie, e non in attività reali, soprattutto negli States. Infatti, le compravendite di titoli e i risparmi sono state le scelte principali per la maggior parte di coloro che hanno ricevuto assegni di stimolo l'anno scorso.

La massa monetaria M2, il determinante dell'inflazione a lungo termine, è passata da 15T a quasi 20T dall'inizio della COVID, e sta ancora aumentando dello 0,5-1,5% al mese, anche se il QE sta rallentando. In generale, il prezzo dell'oro e la capitalizzazione di mercato delle azioni ha una relazione mediamente invertita con la M2. Tuttavia, i rapporti oro/M2 e Wilshire 5000/M2 hanno una relazione generalmente negativa.

Dal 1980 al 1990, il rapporto del denaro in oro era anormalmente alto, mentre il rapporto del denaro in azioni era anormalmente basso. L'opposto è stato vero al picco della bolla dot-com nel 2000, che ha portato a un sostanziale mercato toro per l'oro, e ad un mercato orso per le azioni. Oggi, una quantità anormalmente alta di denaro esistente è in azioni, mentre una quantità generalmente bassa è impegnata in oro.

Se siamo davvero sull'orlo di un crollo delle azioni, allora un'ondata di denaro lascerà presto le attività finanziarie. Alcuni di questi soldi potrebbero essere rimessi nei risparmi, ma una gran parte potrebbe andare in beni e attività reali.

È interessante notare che questo implicherebbe che un crollo delle azioni e delle obbligazioni causerebbe effettivamente un aumento dell'inflazione. Questo si è effettivamente verificato dopo il mercato orso del 2000, dal 2002 al 2007, che ha visto i più alti tassi di inflazione degli ultimi anni.

Sulla base del rapporto medio a lungo termine tra oro e M2, è possibile che si veda l'oro salire a 2300 - 2800 $/oncia. L'oro potrebbe salire ancora di più se la M2 continuasse ad aumentare, come è probabile date le politiche di QE e di deficit. È importante notare che questo potrebbe richiedere ancora qualche anno, poiché l'inflazione dovrà recuperare il ritardo accumulato nell'ultimo decennio.

Le prospettive dell'oro e dove investire

L'oro è stato un asset deludente per la maggior parte degli investitori dallo scorso agosto. Questo fatto è persino cresciuto nelle ultime settimane, poiché il crollo dei titoli del Tesoro ha causato una significativa  vendita dell'oro.

Nel breve periodo, crediamo che sia possibile vedere il tasso del Tesoro a 10 anni indicizzato all'inflazione (cioè il "rendimento reale") salire a -0,40%, che era poi il suo livello pre-COVID.

Questo implica un prezzo minimo dell'oro di $1640/oz (basato sul modello di regressione), che  probabilmente sarebbe raggiungibile entro un mese o due. I tassi reali potrebbero salire più in alto se ci fosse uno shock di liquidità, ma crediamo che sia improbabile considerando le crescenti pressioni inflazionistiche e la forte possibilità che la Federal Reserve riavvii il QE, o persegua un controllo diretto della curva dei rendimenti.

Le prospettive a lungo termine per l'oro sono molto più forti. Una volta che il rendimento reale smetterà di salire, crediamo che scenderà di nuovo ai nuovi minimi storici quando l'inflazione salirà fino al livello del 3% e forse oltre.

Mentre questo valore sarebbe al di sopra dell'obiettivo della FED (e di ogni altra banca centrale, BCE compresa), crediamo che abbia abbastanza inerzia a causa di pressioni inflazionistiche non legate ai consumi (o misure mal ponderate), che lo renderanno in modo tale che i rialzi dei tassi fermeranno l'aumento dell'inflazione.

C'è un precedente per questo, dato che la Federal Reserve ha dovuto aumentare i tassi per oltre un decennio, dalla fine degli anni '60 al 1982, prima che l'inflazione e l'oro smettessero finalmente di salire. Quando i rialzi dei tassi sono stati fatti, l'oro era salito di oltre 13 volte in valore.

Data la forte possibilità che quest'anno i flussi di denaro dalle attività finanziarie tornino alle attività e ai beni reali, non saremmo sorpresi di vedere l'oro finire l'anno vicino o sopra i 2000 $/oz.

La crisi che si è verificata esattamente un anno fa è stata un'opportunità di acquisto, e crediamo che la storia si stia ripetendo. Se vediamo un crollo delle azioni, allora seguirà probabilmente un'ondata di allentamento quantitativo, che probabilmente catalizzerà un'altra grande ondata verso l'alto per l'oro.

Questa sarebbe una grande notizia per gli ETF sull'oro come SPDR Gold Trust ETF e SPDR Gold MiniShares Trust ETF. Spingerebbe anche gli ETF dei titoli dei grandi estrattori e di quelli junior.

Ci sono molti modi in cui gli investitori possono ottenere un'esposizione all'oro, ma crediamo che sia un buon momento per accumulare ti titoli di chi estrae la materia prima, in particolare i minatori junior che hanno un maggiore potenziale di salita.

Tutti gli estrattori sono più rischiosi del metallo fisico, ma con il calo dei prezzi così grande, il loro rischio di ribasso oggi è notevolmente inferiore a quello di mesi fa.